比特幣第四次減半于以往有何不同?比特幣減半前都會大跌么?比特幣減半是漲還是跌?比特幣減半行情怎么樣?2024 年 4 月，比特幣將迎來第四次減半。刻舟求劍來看，歷次減半之后的 12 個月內(nèi)比特幣的價格表現(xiàn)都會很優(yōu)異。然而，這一次減半似乎與以往有所不同。值此之際，F(xiàn)oresight News 將對 21 Shares 的比特幣減半報告中的精華進(jìn)行編譯，深入探討 2024 年比特幣減半的影響，以及其對比特幣市場、礦業(yè)和整個生態(tài)系統(tǒng)的影響。大家一起看看吧！

前言

美國比特幣現(xiàn)貨 ETF 凈流入超 100 億美元，持倉量超 40 萬枚，已超四月減半后每年的供應(yīng)量（約 16.4 萬枚）。美國有著 7 萬億美元的 ETF 市場，是歐洲的四倍，只要有 1% 的資金流入，比特幣市值就會翻倍。比特幣供應(yīng)量越來越少，交易所余額現(xiàn)為 230 萬枚，創(chuàng)五年來新低。持有比特幣超 155 天的長期投資者的 BTC 持倉量從 1490 萬枚降至 1429 萬枚，占總供應(yīng)量的近 70% ；短期持有者的 BTC 持倉量從近 230 萬枚增至 307 萬枚，增幅超 33% 。比特幣已經(jīng)創(chuàng)下歷史新高，但持倉超 1000 枚 BTC 的巨鯨并未拋售，他們相信 BTC 仍有巨大的增長空間。對比 2021 年 3 月和 10 月，巨鯨曾在 6 萬美元拋售比特幣，隨后 BTC 創(chuàng)歷史新高。從 MVRV Z 值來看，過去一個月，比特幣投資者一直在追漲，但仍表明我們可能正處于牛市的早期階段。目前，未實現(xiàn)凈損益（NUPL）平均值為 0.6 ，市場尚未進(jìn)入極度貪婪階段，這是因為 ETF 的流入搶占減半后預(yù)期市場活動的先機(jī)，如果刻舟求劍，那么比特幣很可能在未來幾周內(nèi)進(jìn)行盤整。比特幣不再只有儲蓄價值，Ordinals、BRC-20 代幣、BTC L2 等將推動對比特幣的更多需求并擴(kuò)大其用例。

2024 年 4 月，比特幣將迎來第四次減半。刻舟求劍來看，歷次減半之后的 12 個月內(nèi)比特幣的價格表現(xiàn)都會很優(yōu)異。然而，這一次減半似乎與以往有所不同。值此之際，F(xiàn)oresight News 將對 21 Shares 的比特幣減半報告中的精華進(jìn)行編譯，深入探討 2024 年比特幣減半的影響，以及其對比特幣市場、礦業(yè)和整個生態(tài)系統(tǒng)的影響。

本輪減半周期有何不同?

這一次比特幣減半似乎與以往不同，采用比特幣的機(jī)構(gòu)越來越多，比特幣的使用范圍也越來越廣。我們來探討一下比特幣目前的供需情況，這樣可以更好地分析各中差異。

1.需求側(cè)： ETF 購買壓力

隨著比特幣在最近幾周的持續(xù)增長，美國現(xiàn)貨 ETF 對比特幣的興趣與日俱增，迄今已吸引了超 100 億美元的凈流入。也就是說， 14 天平均流入約 2500 枚比特幣（約 1.5 億美元），是每日新產(chǎn)出 BTC（900 枚）的 3 倍，減半后則將接近 5.5 倍（450 枚）。

下圖可見，ETF 持有超 40 萬枚比特幣，已經(jīng)超過比特幣在四月減半后每年的供應(yīng)量（約 16.4 萬枚）。此外，根據(jù) Glassnode 高流動性和流動性資產(chǎn)的平均值，加上短期持有者的供應(yīng)和交易所余額，目前的需求已經(jīng)覆蓋比特幣可用供應(yīng)量的約 4.5% ，總計約 470 萬枚 BTC。

此外，美國有著 7 萬億美元的 ETF 市場，是歐洲的四倍。在 ETF 獲批之前， 77% 的資產(chǎn)經(jīng)理不愿意投資比特幣。在美國，已注冊登記的投資顧問管理著約 114 萬億美元資產(chǎn)，他們被強(qiáng)制要求在新產(chǎn)品推出 90 天后才能進(jìn)行投資，因此，只要有 1% 的資金配置到比特幣上，就會引發(fā)大量資金流入，從而使比特幣市值翻倍，供應(yīng)也會更加緊張。

目前，富國銀行（Wells Fargo）和美林證券（Merrill Lynch）等銀行已經(jīng)向部分財富管理客戶提供現(xiàn)貨比特幣 ETF，而摩根士丹利（Morgan Stanley）據(jù)稱正在為其經(jīng)紀(jì)平臺評估比特幣基金。Cetera 也是首批正式推出比特幣 ETF 正式政策的財富管理機(jī)構(gòu)之一，這標(biāo)志著新一輪需求開始涌現(xiàn)。

1.市值與實際價值比（MVRV - Z 值）

市值與實際價值比是通過比較比特幣當(dāng)前市值與比特幣實際價值來評估比特幣估值的指標(biāo)。實際價值是所有 BTC 基于其最后交易價格的總價值，基本上代表了所有流通中的 BTC 的平均收購價格。Z 值通過衡量當(dāng)前 MVRV 與歷史平均值的標(biāo)準(zhǔn)差，使 MVRV 指標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)化。如果市值比其實際價值高出數(shù)倍，則表明 BTC 被認(rèn)為估值過高，這在歷史上是市場見頂?shù)男盘枺粗嗳弧?/p>

比特幣目前的 MVRV Z 值約為 3 ，與 2021 年 2 月大約為 6 的數(shù)值形成鮮明對比。然而，與之前的減半相比，比特幣在本輪周期中似乎表現(xiàn)出輕微的偏差。具體體現(xiàn)在比特幣實際價格的大幅增長上，過去 30 天的平均 MVRV 為 2.4 ，而過去三個周期的同期平均 MVRV 為 1.07 。這表明投資者近期可能在追漲，因為實現(xiàn)價格反映的是每個比特幣的最后交易價格。雖然與歷史平均水平相比，MVRV 處于較高位置，但它仍然表明，我們可能正處于比特幣牛市的早期信仰階段；因為 ETF 的通過可能已經(jīng)搶占先機(jī)，BTC 價格不再只是圍繞著市場情緒以及與減半相關(guān)的敘事。

2.未實現(xiàn)凈損益（NUPL）

我們觀察到了類似的情況，即未實現(xiàn)凈損益（NUPL），該指標(biāo)通過比較比特幣持有者當(dāng)前持有的市值和原始購買價格來評估其盈利能力，這是一個很好的市場情緒指標(biāo)， 0 代表極度恐懼， 1 代表極度貪婪。

目前，NUPL 的平均值為 0.6 ，表明比特幣的貪婪程度還沒有達(dá)到頂峰，這與 2021 年 2 月至 3 月比特幣升至 6 萬美元期間的平均值 0.7 不同。

然而，將比特幣當(dāng)前的平均 NUPL 與之前三次減半事件（之前兩個月）之前進(jìn)行比較，可以發(fā)現(xiàn)比特幣市場的看漲情緒在不斷增長，比特幣當(dāng)前的平均 NUPL 為 0.6 ，而之前幾個周期的平均 NUPL 為 0.42 。這進(jìn)一步論證了我們的觀點(diǎn)，即 ETF 的流入正在搶占減半后預(yù)期市場活動的先機(jī)，如果刻舟求劍，那么比特幣很可能在未來幾周內(nèi)進(jìn)行盤整。

從鏈上數(shù)據(jù)看，這個周期的表現(xiàn)已經(jīng)略有不同，并且可能周期向左傾斜。

減半與有利的市場結(jié)構(gòu)相吻合

雖然 2024 年是比特幣的「減半年」，但它也與比特幣的其他利好因素相吻合，這就出現(xiàn)了一個值得關(guān)注的供需動態(tài)混合體：

• 宏觀環(huán)境改善： 由于美聯(lián)儲在過去兩次會議上保持利率穩(wěn)定，根據(jù) CME FedWatch 工具，市場預(yù)計到 2024 年 6 月至少降息一次的概率為 39% ，到 2024 年 12 月降息一次的概率為 51.9% 。由于一系列相互矛盾的數(shù)據(jù)表明通脹持續(xù)存在，因此利率下調(diào)的不確定性將持續(xù)存在。

• ETF 購買壓力：美國現(xiàn)貨 ETF 的批準(zhǔn)對比特幣的市場結(jié)構(gòu)很有利，自推出以來已經(jīng)吸引了超 100 億美元資金的凈流入，迄今為止已經(jīng)持有超 40 萬枚 BTC，比減半后的年化發(fā)行量高出 240% 以上。

• 長期持有者造成 BTC 供應(yīng)的流動性不足： 如果說供應(yīng)減半帶來的影響還不夠大的話，那么截至 2024 年 3 月 15 日，長期持有者（即至少 155 天內(nèi)沒有轉(zhuǎn)移其 BTC 的投資者）所持有的比特幣供應(yīng)量已穩(wěn)定在 1429 萬 BTC 左右，約占 BTC 流通供應(yīng)量的 70% 。

• 比特幣已經(jīng)創(chuàng)下歷史新高，但巨鯨仍然不為所動： 盡管自 ETF 推出以來比特幣漲幅驚人，但持倉超 1000 枚 BTC 的巨鯨們并未在市場走強(qiáng)時拋售。即使在比特幣達(dá)到 6 萬美元時（2021 年 3 月和 10 月，巨鯨曾在 6 萬美元拋售比特幣隨后 BTC 創(chuàng)歷史新高），投資者仍表現(xiàn)出對比特幣的信心，表明他們相信當(dāng)前的漲勢仍具有巨大的增長空間。盡管至 3 月 1 日， 99.6% 的比特幣流通供應(yīng)量是盈利的，但大家仍然看漲。

• 綜上所述，考慮到所有因素，最大的加密資產(chǎn)總體上看漲。我們的結(jié)論是，本輪周期確實可能略有不同。雖然應(yīng)該提醒投資者，比特幣仍然是一種相對不穩(wěn)定的資產(chǎn)，可能會出現(xiàn)回調(diào)，但有利于進(jìn)入新一輪牛市。

減半之后

通常我們都認(rèn)為比特幣只剩下儲蓄價值了，但減半之后的比特幣仍然有新的生命力。

從基本面來看，我們預(yù)計 Ordinals 和 BRC-20 代幣等創(chuàng)新將推動對比特幣的更多需求并擴(kuò)大其用例。 這一點(diǎn)至關(guān)重要，因為它確保礦工能夠依靠交易收入生存，而區(qū)塊獎勵將在 2140 年繼續(xù)減少。由于比特幣的區(qū)塊大小有限，當(dāng)交易需求增加時，交易費(fèi)也會增加。

2023 年，礦工的交易費(fèi)收入從年初的約 0.73% 增加到 2023 年 12 月的 30% 以上，日交易費(fèi)有時超過 1500 萬美元。 交易費(fèi)上漲可能會影響小規(guī)模交易的價格，并推動更多地采用閃電網(wǎng)絡(luò)、Stacks 等比特幣 Layer 2 。

然而，比特幣擴(kuò)容也引起了市場關(guān)注。 就像早期的以太坊 Layer 2 解決方案（Arbitrum、Optimism、Polygon 等）一樣，專注于比特幣擴(kuò)容的項目也在向比特幣進(jìn)軍，它們引入了基于 Optimitic Rollups 與 zkRollups 的各種擴(kuò)容方案。 雖然它們的長期發(fā)展情況無法預(yù)測，但有利于釋放比特幣的更多效用，甚至像以太坊一樣實現(xiàn)大規(guī)模增長。 值得關(guān)注的是，在兩個新 Layer 2 的帶領(lǐng)下，比特幣 TVL 在 3 月飆升 7 倍，達(dá)到 27 億美元，躋身前 6 大網(wǎng)絡(luò)之列。 最后，從 2023 年 12 月到 2024 年 2 月，比特幣占據(jù)了 NFT 交易量 33% ，總計 27.6 億美元，僅次于以太坊的 39.9 億美元，超過 Solana 的 12 億美元，可見 Ordinals 對比特幣網(wǎng)絡(luò)影響巨大。

比特幣四年減半周期有何影響?

1.為什么每四年減半一次?

雖然我們并不知道為什么中本聰設(shè)定四年的減半周期，但這一周期與美國大選等重大事件一致，給市場帶來了不確定性。由于美國財政政策對全球經(jīng)濟(jì)影響很大，比特幣減半可以被視為有意在政治過渡時期為動蕩的傳統(tǒng)金融系統(tǒng)提供穩(wěn)定性。

當(dāng)然，這四年雖然并非完全吻合，但有可能是一個心理基準(zhǔn)，譬如傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)周期、選舉或重大體育賽事。

2.減半如何影響比特幣價格?

比特幣減半影響越來越小，每一次減半帶來的增長都會下降。比特幣在第一次減半后的周期內(nèi)暴漲了約 5500% ，在第二次減半后的周期內(nèi)暴漲了約 1250% ，在當(dāng)前周期內(nèi)暴漲了約 700% 。

換言之，比特幣多年來的穩(wěn)定增長表明市場日趨成熟。爆炸式增長往往伴隨著炒作和投機(jī)，而更持續(xù)的增長速度則表明穩(wěn)定性增強(qiáng)，應(yīng)用范圍更廣，這與黃金等傳統(tǒng)資產(chǎn)類似。

然而，這一輪周期有一個很大的不同，就是 ETF 流入帶來的外生需求，這導(dǎo)致比特幣在減半之前突破歷史最高點(diǎn)，所以很可能會帶來一輪與以往不同的新增長。當(dāng)然，這也可能源于供應(yīng)沖擊，我們將在下文中進(jìn)一步解釋。

3.減半對礦工有何影響?

比特幣減半對礦工的影響包括幾個方面，譬如區(qū)塊獎勵減少，盈利能力和運(yùn)營成本也會有所變化，但這些都取決于當(dāng)時的比特幣價格。

譬如，雖然區(qū)塊獎勵可能會減少，但相應(yīng)地比特幣價格也會上漲。譬如，Marathon、Core Scientific 等礦企會選擇再融資，避免礦機(jī)關(guān)閉。

當(dāng)然，礦工也沒有很慘。如果礦工退出網(wǎng)絡(luò)，挖礦難度就會下降，從而減少電費(fèi)支出，比特幣挖礦也會更具成本效益。此時，礦工也會重新加入網(wǎng)絡(luò)，從而提高算力。反之，一些礦工可能會拋售比特幣，我們將結(jié)合其他有助于估算其拋售壓力的替代指標(biāo)進(jìn)一步探討這一問題。

4.減半前，礦工們會做什么?

礦工向交易所存款是一個重要指標(biāo)。通常情況下，礦工出售 BTC 是為了支付電費(fèi)和硬件開支等運(yùn)營成本。然而，在本輪減半周期中，礦工們的拋售量與之前的周期相比有所減少。

整個 2024 年 2 月，礦工平均向交易所存入 127 枚 BTC，比上一周期少了近 70% ： 在 2020 年 2 月至 3 月期間，礦工向交易所存入了 417.4 BTC。不過，需要注意的是，礦工必須以美元支付其運(yùn)營成本，而 ETF 通過后比特幣價格的上漲也是 BTC 拋售量減少的原因。

5.減半效應(yīng)：比特幣的四年周期指南針

歷史地看，比特幣減半之后的 12 個月表現(xiàn)都非常好。平均而言，比特幣在減半后需要 172 天才能突破之前的 ATH 值，而在突破后需要 308 天才能達(dá)到新的周期頂部。

不過，由于比特幣目前的交易價格在其 ATH 附近，看來本輪周期可能會有不同的表現(xiàn)，因為在過去，比特幣在減半前幾周的交易價格平均比前一個高點(diǎn)高出 40% -50% 。此外，比特幣在 2 月還走出了史上最強(qiáng)的月度陽線。

2.供應(yīng)側(cè)：流動性日益不足

持有比特幣超 155 天的投資者對比特幣信仰非常堅定。長期持有者的比特幣持有者在 12 月飆升至歷史新高（1490 萬枚），隨后回落至目前的 1429 萬枚左右（占總供應(yīng)量的近 70% ）。

• 與 2017/18 年和 2020/21 年的情況類似，本輪周期自 ETF 通過至今，長期持有者逐步高位賣出。

• 然而，盡管長期持有者的 BTC 持倉量從 1490 萬枚降至 1429 萬枚（降幅為 4% ），但短期持有者的 BTC 持有量卻從近 230 萬枚激增至 307 萬枚，增幅超 33% 。兩個群體之間已經(jīng)形成一種平衡，這通常發(fā)生在減半后的牛市初期，但現(xiàn)在由于 ETF 的外生需求而提前出現(xiàn)，導(dǎo)致市場力量接近中和。

• 在這種情況下，BTC 的交易所余額將創(chuàng)下五年來新低，達(dá)到 230 萬枚，更加說明 BTC 的供應(yīng)量在急劇下降。

• 如果這種趨勢持續(xù)下去，比特幣的供應(yīng)側(cè)將日益缺乏流動性，從而為供應(yīng)緊張和拋物線牛市的潛在爆發(fā)奠定基礎(chǔ)。

減半前的鏈上變化